全球经济

　　2018年资本市场最大的一件事就是全球经济同步复苏，新兴市场和发达经济体将形成正向反馈，三大周期将延续和加强，对大宗、权益、固收和外汇市场影响重大。

　　1、本周焦点：全球经济复苏的“同步性”是2018年主要投资机会。 

　　我们在2018年经济展望中提出全球经济再次进入“golden time”，并指出在朱格拉周期、贸易周期和金融周期共振下，复苏加快。本周，国际货币基金组织（IMF）更新了《世界经济展望》，上调全球经济增长预期。稍早时候，世界银行(World Bank)也强调全球经济进入同步复苏。自17年上半年我们提出全球朱格拉周期以来，国际组织和市场多次上调经济增速预期。 

　　尽管现在市场越来越少地对全球经济复苏持悲观态度，但对此轮全球复苏的“同步性”仍预期不足，尤其是对其中新兴经济体增长的恢复。发达经济体和中国的企业资本开支增速加快主要是企业设备更新换代带来的技改投资，但难有大规模的产能扩张，而其它新兴经济体（如印度、巴西、南非等）和一带一路国家，他们在产能利用率和通胀明显回升时则可能出现较为明显的产能扩张，进而对我国出口带来较大的正面影响。 

　　1）当前有多个证据表明，新兴市场的经济动能不容忽视： 

　　证据1：新兴市场投资增速与发达国家同步恢复。我们统计了部分新兴市场固定资本形成增速，可以看到自2016年3季度，以欧美为代表发达国家固定资产和设备私人投资同比增速回升之时，新兴市场固定资产投资增速也开始回升。以巴西为例，17年3季度固定资本形成同比增速较2016年3季度上升约8个点至3%。 

　　证据2：新兴市场GDP增速恢复并有望延续。除了投资以外，新兴市场总体经济增速较16年显着恢复，而根据IMF的最新预测，18年、19年经济增速有望继续保持。 

　　证据3：中国对新兴市场出口增长显着。17年全年，我国对除中国外的四个金砖国家出口总额较16年增加17.7%；从同比增速上看，17年月度同比增速均值达17.5%，而16年仅为-2.7%。由此，从我国对新兴市场出口的增速上，也可看出它们内需复苏较为强劲。 

　　以上数据均指向了本轮复苏具有较强的同步性，新兴市场和发达经济体将形成正向反馈，全球经济有望实现再平衡，三大周期共振将得到延续和强化。这些都将进一步带动我国出口，我们预计中国出口2018年增速8%，市场普遍预计6%，或将面临上调。 

　　2）我们认为全球经济同步复苏也是2018年资本市场最大的事件： 

　　首先，大宗市场：随着资本开支增加，工人薪资将会提速，工业原料、金属及原油价格将保持较强的行情，全球通胀回升是大概率事件。 

　　其次，权益市场：本轮复苏“同步性”形成，新兴市场和发达经济体将形成正向反馈，企业盈利将保持较快增速，从而有利于权益市场，尤其是新兴市场的权益机会。 

　　第三，债券市场：全球主要经济体将会陆续开启货币政策正常化，预计欧洲2018年退出QE，年底加息，预计日本2019年退出QE，因此全球利率中枢将会逐渐抬升，债券市场整体难言见底； 

　　最后，外汇市场：同步复苏使得美国经济、货币政策不再“一枝独秀”，强美元基础遭到一定程度破坏。美元2018年仍将受到欧元压制，2019年将受到日元压制。当前，美国贬值幅度较大，后续继续显着贬值空间不大，短期应该关注美联储官员在2月份的讲话会不会改变市场对美国年内加息预期的变化。 

　　2、国内经济:下游需求平稳，中游补库存有望开启，关注通胀超预期风险。 

　　1)下游：房地产销售增速小幅回升，土地成交增速放缓，汽车开局不强。 

　　房地产销售增速小幅回升。截至本月25日，30个大中城市房地产销售数据显示1月以来，房地产销售同比增速较17年12月小幅收窄2.9个点至-12%，其中一线城市同比增速下降明显，较17年12月下降近14个点至-28.7%，三线城市同比增速基本持平达-38.3%，二线城市有改善，较上月提高了近10个点至11.4%。 

　　土地成交增速放缓。截至本月21日，当月100个大中城市土地供应面积同比增速较17年12月上升近10个点至5.8%，其中一线土地供应增速放缓，但二、三线城市增速加快；100个大中城市土地成交面积同比增速较17年12月放缓近8个点至-2.2%，其中一二线城市有所加快，但三线城市放缓明显。土地溢价率方面，基本与17年12月持平，达17.2%，其中一二线城市较上月基本持平，分别为9.1%和18.9%，而三线城市或受土地成交增速放缓的影响，溢价率较上月下降近3个点至20.9%。 

　　汽车销售开局不强但有望恢复。根据乘联会的数据，2018年第一周乘用车日均销量6.1万台，同比增速-8.2%，第二周销量下降至5.3万台，同比增速大幅下降至-17%。但第三周开始恢复至正常水平，日均零售6.36万台，同比增长-3%，前三周累计同比增速达-9.7%。考虑到17年1月份后两周进入春节假期，汽车销量基数低，从同比增速上看，短期内汽车销售增速有望上涨。从中长期需求看，根据乘联会的信息，目前看17年的新机动车驾驶员、二手车更新需求等将支撑18年新车销售。 

　　2) 中游：发电耗煤增速回升显着，动力煤价格上涨明显，螺纹钢开启补库存。 

　　发电耗煤增速回升明显、高炉开工率小幅上升。截止到本月26日，1月发电耗煤同比增速达21.4%，较17年12月大幅上升，这主要是由17年、18年同期的两个区别导致的，一个是春节错位，导致17年1月生产偏弱；另一个原因是18年冬天较17年更为寒冷，导致采暖需求更旺盛。进入18年以来，高炉开工率先小幅回升后趋稳，总体上1月高炉开工率较12月上升近1.5个点至63.9%，当然受取暖季限产停产影响，高炉开工率仍处于低位。 

　　螺纹钢库存季节性回升，动力煤价格上涨明显。工业品价格方面，南华工业品指数环比增幅收窄，同比增幅基本持平上月。分工业品看，1）进入18年以来螺纹钢价格先降后升，总体上较17年12月有明显回落，价格环比增速达-12.3%，同比增速也有明显收窄。而与此同时，螺纹钢库存有所回升，绝对值和库存增速较17年12月都有明显提升。1月库存回升符合季节效应，从历史数据看每年的1至3月份，大多是螺纹钢库存上升的周期，企业这这时补库存为春季开工做准备，而螺纹钢价格走低为企业提供了额外的动力。2）水泥价格基本持平上月，环比增速放缓明显，但同比增速依然维持在高位。3）动力煤价格上涨显着，1月环比增速达5.1%，同比增速达21.3%，两种增速较17年12月都进一步扩大。 

　　动力煤价格的上涨，与发电耗煤增速的上升一致，反映了短期内发电用煤较为严重的供需矛盾。近期，根据华尔街见闻的报道：五大发电集团在部分区域的部分电厂煤库存可用天数已经低于7天的警戒水平，一些电厂库存甚至只可用2-3天，后续随着春运高峰来临，供需矛盾或将继续恶化。据报道，当前供需缺口的形成与采暖季用电需求超预期、产能置换落后、入岗汽车禁运、铁路运力局部紧张、环保限产停产等多重因素相关。近期，几大发电厂联合向发改委发出《紧急报告》，希望发改委可以进行区域间协调，安排煤炭企业生产保供应，发挥进口煤补充作用，调控煤价等。 

　　3)上游：原油价格大幅上涨，铜和铁矿石价格小幅走高。 

　　上游工业品中，1月以来，原油价格持续走高，以WTI现货价格为例，截止到本月25号，价格已突破65美元，较上月的环比涨幅为8.4%，同比增速较上月也有所扩大。近期原油价格的上涨，一方面与美国原油库存下降有关，据EIA最新的原油库存周报显示，截止到1月19日，EIA当周原油库存减少107.1万桶，连续第10周下降。另一方面，原油价格走高还与最近美元贬值相关。而从中长期看，自17年油价开始恢复以来，美国原油公司资本开支有所增加，原油产量有望恢复，另一方面，美元贬值或难以持续。这两个方面都将对原油价格继续上涨形成压力。其他上游工业品中，铁矿石价格继续上涨，铜价格有所恢复。 

　　4) 食品价格：蔬菜价格大幅上涨，猪肉价格小幅上升。 

　　进入2018年以来，受寒冷天气及春节将至影响，蔬菜价格逐步走高，截至26日，1月蔬菜价格较上月上涨近11.3%，同比增速较上月降幅收窄近6个点至-9.9%。猪肉价格呈现出波动中小幅上行的趋势，总体平均较上月上涨1.6%，但同比降幅较上月略扩大1个点至-13% 

　　5) 流动性：货币市场利率较为稳定，美元贬值但难以成趋势性。 

　　本周，央行结束了连续两周的货币净投放，实现了3200亿元的货币净回笼，其中逆回购到期8200亿元。与上周末相比，货币市场利率下降，其中7天银行间回购利率下降2.2个bp至3.3397%，但1天银行间回购利率下降40个bp至2.5596%。长端利率方面，1年期国债到期收益率下降近4.0个bp至3.5205%，10年期国债到期收益率下降近3.9个bp至3.9365%。国债期限利率继续扩大。总体上，货币市场利率保持稳定。 

　　汇率方面，随着美元走弱，本周人民币继续升值，年初以来，较2017年末，人民币及累计升值2.92%，目前美元兑人民币中间价已降至6.3436。那么，美元的贬值是趋势性的吗？我们在《美元大贬，是否进入趋势性贬值通道》中，对此进行了分析。 

　　对于美元近期的波动，我们认为: 1) 美国高官的讲话是直接导火索。周三达沃斯论坛上，美国财政部长努钦打破历史传统，首次公开赞同弱势美元，宣称其有益于美国贸易，提振美国经济，对美国有利。另外，美国商务部长罗斯暗示更多的贸易措施在酝酿。2) 从交易层面来看，美元空头头寸近期不断增长。近期美元空头头寸增长则与美国税改通过后，市场担忧美国双赤字（财政赤字和贸易赤字）问题恶化有关。3)从经济基本面来看，强美元的基础已遭破坏。欧元区、日本、英国等经济显着复苏，主要发达经济体与美国经济基本面收窄。 

　　但我们认为美元的贬值也不会成为趋势性的。1)从经济基本面来看，美国经济随着减税措施落实，经济复苏动能会加快，当前市场对美国双赤字的过于担忧了。2）美国经济复苏加快叠加美元贬值，使得美国通胀可能超预期，从而导致美联储超预期加息，美元后续难以趋势性贬值。这些意味着2018年美元很难出现单边升值或贬值趋势，预计以窄幅波动为主。3）从政策面来看，继美国进入加息周期后，2017年11月英国央行启动加息，2018年1月开始欧央行将缩减QE规模，全球主要经济体陆续开启货币政策正常化进程，对美元指数的总体影响趋于平衡。 

　　3、国际政策:欧日央行短期维持货币政策不变；特朗普讲话强调现在是投资美国的最好时机。 

　　日央行上调经济增速和通胀预测，维持货币政策不变。据华尔街见闻报道，本周二(1月23日)日本央行公布了1月议息会议决议，决定维持货币政策不变。此外，日本央行在季度经济与物价展望中，小幅上调2017-2019财年的经济增速预期，2018财年的通胀预期区间亦有小幅上调，由1.1%-1.6%上调至1.3%-1.6%。日本央行行长黑田东彦之后召开了新闻发布会，在发布会上黑田东彦强调“目前不需要调整2%物价目标”、“目前暂未考虑退出QQE，仍需维持强有力的货币宽松措施”、“日本央行的购债操作并非政策暗示”。此外，对于近期全球的汇率波动，他表示“密切关注外汇市场”、“ 汇率波动由多种因素所致。”、“坚持2%通胀目标这一全球标准将有助于稳定汇率”。 

　　欧央行维持货币政策不变。据华尔街见闻报道，本周四(1月25日)欧洲央行公布了1月议息会议决议，维持货币政策不变。之后，欧央行行长德拉吉发表讲话，强调了以下几点：“QE买债将实施到通胀进入可持续的上行路径”、“政策利率将维持低位，直至QE计划结束很久之后”、“欧洲央行尚未讨论QE和通胀的联系，也没有讨论QE再行减码，市场必须区分延长QE、缓步减码和突然停止的区别”。此外，德拉吉也谈及了近期的汇率波动。他认为“近期欧元汇率波动是不确定性的源头，需要密切监控，可能影响未来物价稳定”。 

[时间：2018-01-31  来源：格隆汇]