原纸

　　2016 年下半年以来，随着环保政策的趋严和供给侧改革，原纸行业发生变革，小纸厂大量退出，同时箱板瓦楞纸价格高起，助力瓦楞纸包装行业集中度提升。

　　（1）随着小纸厂的退出，依赖小原纸厂供货的小包装厂失去廉价原材料渠道，而采购量大、信誉较好的大纸箱厂获得一定的价格优势，成本优势从小纸箱厂倒臵到大纸箱厂手中。

　　（2）在箱板瓦楞原纸短缺的背景下，包装企业的下游客户越来越重视自身包装供应链的安全，对于供货稳定的大型包装企业的依赖加深。

　　（3）生产工艺相对落后的包装企业面临环保压力，导致小型包装厂面临退出风险。

　　原纸行业集中度提升，小包装厂价格优势消除

　　2016 年以来，随着环保政策趋严和供给侧改革，箱板瓦楞原纸行业大量不符合标准的小企业退出截至2016 年9 月底，制浆造纸及纸制品业企业数量6636 家，其中：纸浆制造业52 家，造纸业2730 家。2017 年6 月30 日造纸行业排污许可证制度正式实施，截止7 月8 日，全国共发放造纸行业“排污许可证”2618 张，较行业总企业数少164 家，排污许可证制度对于行业小企业的生产限制作用明显。

　　随着小纸厂的大量关停，小型纸箱厂的低价购进原材料的渠道消失，随着供给侧改革带来的箱板瓦楞纸行业的集中度提升，包装企业的原材料购买渠道趋于同质。同样向大型原纸厂商采购原纸的过程中，采购量大、信誉较好的大纸箱厂获得一定的价格优势，成本优势从小纸箱厂倒臵到大纸箱厂手中。

　　下游客户与大纸厂合作保障自身供应链安全

　　从2016 年11 月以来，箱板纸、瓦楞纸的价格持续迅速上涨。截止2017 年11 月，一年的时间内箱板纸涨幅达到117%，瓦楞纸涨幅达到98%，纸价突破历史高点。

　　在原纸去产能，行业存在供给缺口的背景下，小型包装厂由于缺乏货源被而被迫停止生产。在上游产量小型纸厂大量停产的情况下，大型纸厂选择优先保证长期合作的大型包装厂的供应，小型包装厂难以拿到箱板和瓦楞纸。同时，在纸价快速上涨的阶段，纸厂不再为下游包装厂提供账期，小包装厂由于资金实力薄弱，难以负担较高的资金压力备货。大型包装厂与上游大型纸厂有着长期稳定的合作，同时自身资金实力雄厚，存货管理能力强，在纸价快速上涨的情况下能够有货源保证。

　　经历了2016 年四季度以来包装纸箱的短缺，下游客户在选择包装供应商时越来越重视自身包装供应链的安全，对于纸箱厂的稳定供货能力尤为看重，在小包装厂难以保证稳定供货的情况下，下游企业纷纷转向与大型包装厂合作，从而保证能够有稳定的包装供应。行业集中度呈现提升趋势。

　　环保政策趋严，小型包装企业面临环保压力

　　在瓦楞纸箱的制作过程中，主要的生产工艺为纸张加热、制瓦形、瓦形粘糊，纸板裁切和印刷五步，其中瓦形粘糊和印刷均会产生高污染的废水。在粘糊过程中，大量淀粉粘合剂随着瓦楞机清洗进入废水中，使得废水COD、BOD 浓度均偏高。而在印刷过程中，着色用的有机颜料进入废水造成废水化学成分复杂，具有高COD、高色度、难生物降解的特点。

　　大型包装企业积极进行研发投入，采用更为先进的技术降低自身污染，从而在环保趋严的背景下获取竞争优势。以合兴包装为例，公司向预印覆膜新技术进行转换，从传统胶印工艺转换成更加环保的预印工艺，使得自身生产效率和环保性优于小型包装企业。

　　龙头企业增速显著快于行业，优势凸显

　　从整个行业来看，龙头企业的增长明显高于整个行业的平均水平。2015 年、2016 以产量衡量，行业的增长速度为3.35%和0.11%，而同期美盈森的营收增长为28.99%和10.06%，合兴包装的营收增长为5.01%和24.19%。2017 年前三季度美盈森和合兴更是分别实现了20%和73%的收入增长，龙头企业凭借竞争优势收入增速持续跑赢全行业。

[时间：2017-11-27  来源：招商证券]