山鹰包装纸瓦楞纸箱板纸纸箱

　　公司业绩靓丽，彰显外包装纸龙头实力。公司公布2017一季报，实现营业收入33.74亿元，同比增加37.32%，归母净利润4.33亿元，同比增加615.46%，EPS0.1元。

　　盈利能力提升，期间费用管理水平加强。2017年一季度实现毛利率25.33%，同比提升8.62pct，净利率12.88%，同比提升10.39pct。公司盈利能力提升主要受益于两个方面：

　　1）2016年四季度箱板瓦楞纸大幅提价，并且在2017年1-2月维持于价格高位，直接对公司收入和毛利率有大幅提升。

　　2）公司期间费用率持续改善，2017年Q1销售费用率4.22%，同比下降0.88pct，管理费用率3.84%，同比下降0.77pct，财务费用率3.15%，同比下降2.09pct，并且公司今年计划进一步控制费用，我们认为山鹰纸业仍然有进一步向上改善的空间。

　　具有海内外稳定的原材料采购渠道，同时包装业务持续改善。

　　1）造纸方面，公司为国内少有几家拥有海外废纸收购渠道的企业，建立稳定的采购渠道可以避免原材料短缺风险；

　　2）过去受包装业务拖累，山鹰毛利水平较低并且存在一定亏损，公司通过扩大生产实现规模效应以及优化业务结构等方式于2016年扭亏。2015年包装业务毛利率仅为10%，2016年提升至12%，上升2pct，符合我们的预期，也证实公司包装业务处于持续改善过程中。

　　废纸价格先抑后扬，原纸提价可期。近日废纸价格持续上扬，瓦楞纸及箱板纸企业原料成本承压，加之下游企业采购积极性大幅提升，纸企库存普遍下降，涨价函继而陆续发出。我们认为，2016年下半年的短期快速提价行情使得下游普遍接受了包装纸涨价，打通了价格传递通道，让终端客户意识到纸箱的缺货成本甚至高于纸箱；下半年往往是箱板瓦楞纸的旺季，我们认为今年价格传递的阻力要小于往年，并且原纸提价可期。

[时间：2017-04-20  来源：海通研究]