降息改善纸企盈利空间，行业龙头成本管理优势更将凸显。近年来造纸行业资产负债率呈现逐年攀升的节奏，2014 年行业整体资产负债率超过 70%，造纸上市公司资产负债率在 55%左右。在造纸行业普遍高财务杠杆的特点下，央行降息将提升行业整体盈利空间预期，降低造纸企业的融资成本及财务费用。相比中小纸企，行业龙头凭借在公司资质、信用评级等方面的显着优势，其负债类融资能力或将得到实质性受益，从而节约财务费用、进一步巩固成本管理优势、改善盈利能力。我们预计，未来仍有一定降息空间，龙头企业将持续受益于融资成本下降，提升管理优势和盈利弹性。 

 

　　基本面筑底迎拐点预期，行业价值重估。2010 年三季度以来，造纸行业产能过剩造成景气度不断下滑，经过 4年去产能、去库存的调整，行业供需情况基本处于弱平衡状态，上中下游库存均处于最低水平。目前国际浆价低位震荡、国内环保政策趋严，小纸厂产能正在持续收缩，行业集中度未来将进一步集中，大型纸企优势将逐步凸显；而造纸板块龙头公司估值，无论在历史横向还是 A 股周期板块纵向对比上均处在历史低位，未来在基本面筑底、经济复苏预期的背景下，行业龙头公司价值有待重估。 

 

　　首选晨鸣纸业，PB<1+业绩弹性显着。目前造纸龙头公司晨鸣纸业PB<1，估值修复空间大。在央行降息和造纸行业触底反弹的背景下，公司造纸主业增速有望出现拐点；同时，公司设立财务公司、融资租赁公司涉足金融行业，将开辟新的利润增长点。我们预测公司2015-2016 年的 EPS 分别为 0.51 和 0.67 元，增持评级，目标价 8.8元。其他受益标的包括太阳纸业、岳阳林纸、华泰股份。 

 

　　风险提示：纸品提价难以实施，纸品需求恶化、宏观环境波动。