造纸行业去产能

　　行业去产能逐渐显现，盈利拐点基本确立。上一篇报告《供需弱平衡显现，一季度配置造纸行业》，我们从供求角度指出2015 年行业进入弱平衡阶段，大部分企业扩张结束，行业固定资产投资也趋于下滑，因此未来展望看供需有修复的迹象。这篇报告我们认为2014 年第四季度开始，行业明显进入一个去产能化的周期，具体表现为行业纸产量的主动缩减，以及行业盈利的修复。

　　产能去化体现在产量收缩与企业数目下降上。9 月开始造纸产量出现3 个月以上同比下滑，且库存基本稳定而产量回落，我们认为这是一个产能在逐渐出清一个信号，如图1、2；此外，图3 看，规模企业从2014 年6 月6977 家下降到2014 年11 月6838 家，这在历史上是第一次出现，也表明产能是逐渐在退出的，换言之，产能出清基本是确定的。

　　造纸行业产能扩张结束，15 年预计进入供需弱平衡。经历了几年的产能过剩，造纸行业的主要纸种的产能扩张都已经停止，部分纸企的折旧摊销已经连续三年低于其资本支出，呈现收缩造纸业务的思路，另一方面，行业整体的固定资产投资也在逐年下滑，11 月已经不到7%水平，这也表明行业未来供需展望更加健康。

　　产能去化阶段建议配置优势上市公司，优选岳阳林纸，太阳纸业，晨鸣纸业和华泰股份。产能去化阶段行业最大的变化是强者恒强，图4、5 所示。因此我们整体建议岳阳林纸、太阳纸业为矛，晨鸣纸业和华泰股份为盾。预期行业中，业绩弹性大，转型预期(国企改革)明确的岳阳林纸和太阳纸业具备进攻性；而晨鸣纸业和华泰股份一方面存在国企改革预期，另一方面行业供需弱平衡的状态下，造纸主业盈利预期基本稳定，低估值存在反弹空间。

[时间：2015-01-09  来源：招商证券]