IPO乐凯胶片　

　　随着乐凯新材料预披露信息出现在证监会网站上，乐凯集团的资本布局也露出一角，而乐凯胶片未来将被赋予怎样的战略地位，成为乐凯集团资本版图的一大悬念。

　　25日晚间，乐凯新材料的预披露信息赫然出现在证监会网站。乐凯新材料与乐凯胶片同出一门，乐凯集团持有44.21%股权为控股股东，实际控制人则为中国航天科技集团。面对这一情况，市场对乐凯集团将以乐凯胶片为平台，实施资产注入的预期可能降温。而在一年多前，王亚伟对乐凯胶片情有独钟，在执掌公募华夏大盘和私募昀沣信托期间，均曾重仓押宝。

　　新材料最大客户：铁路总公司

　　据招股书，乐凯新材料主要产品为磁记录材料和热敏记录材料，公司2013年营业收入中，近八成皆来自热敏磁票，该部分收入在总规模1.8亿元的营收中占1.43亿元，且当年这部分业务的下游客户全部面向中国铁路总公司，应用于铁路客运的自动售检票系统。事实上，这部分业务近两年发展迅速，已成为公司最重要收入来源。

　　招股书称，2007年起，铁道部开始计划在新线、客运专线及高速铁路中大力推广以磁记录和热敏记录技术为依托的自动售检票系统，并逐步对原有客运线路售检票系统进行替换。在此背景下，毛利率较高的热敏磁票产品的销售规模迅速增长，2013年较2011年已经“翻倍”。而热敏磁票的毛利率也由2011年的46.02%至2013年跃升至67.45%。同时，毛利率相对偏低的磁条业务占比逐年下滑，从2011年的35.5%至2013年下滑至20%不到，该业务主要面向商业零售、银行业等领域。综合上述原因，使得乐凯新材料业绩增速明显高于营收，2011至2013年，公司对应净利润分别为3165万元、4388万元、6524万元，近两年利润增长率分别为38.6%、48.7%，高于对应的13%、34.8%的营收同比增幅。

　　集团重组第一步：分拆取代注入

　　不过，背靠大客户、毛利率高，业绩逐年增长的乐凯新材料的IPO申请，无疑让兄弟公司乐凯胶片的股东们有点失望。因为自两家公司共同的控股股东乐凯集团改制以来，关于乐凯集团将整体上市或者可能将优质业务先行注入乐凯胶片的预期一直存在。如今，乐凯集团的第一个大动作却是将乐凯新材料先送上IPO之路，而不是注资乐凯胶片。

　　2011年9月5日，乐凯胶片集团被整体划入航天科技集团，成为其全资子公司，双方重组正式启动。当时的乐凯集团尚未改制，全名也还是停留在“胶片时代”的“乐凯胶片集团公司”。截至2012年2月24日，乐凯胶片发布收购报告书，代表这一交易迅速完成，乐凯胶片的实际控制人也由此变更。

　　划入航天科技集团后的乐凯集团改制转型明显提速——在获得母公司增资后，2012年底，“去胶片化”及改制后的中国乐凯集团有限公司正式挂牌，且定位于战略性新材料供应商，主要产品将包括绿色环保印刷材料、光学薄膜材料、新能源材料及其他特种功能材料等，并明确将加快改制上市和兼并重组步伐。

　　当时，市场最强烈的预期是：作为乐凯集团的上市平台，乐凯胶片自然将成为一个最好的资本运作选择，乐凯集团有望将业务分布注入上市公司，以实现整体上市。而且，乐凯胶片在资本市场滚打多年，业绩并不出众，2012年9月公司还宣布停止彩色胶卷生产，近年来，公司将业务重心转向波动巨大的光伏业产业链，也需要这样的机会“更上新台阶”。2013年年报显示，公司主营以彩色感光材料及新材料为主，当年实现营收9.35亿元，净利润仅2414万元，同比分别下滑8%和11%。

　　显然，如果乐凯新材料注入公司，将会大大改善公司的盈利能力。不过，根据目前情况看，乐凯集团显然有自己的打算。

　　整合前景：尚有盈利业务可运作

　　随着乐凯新材料IPO路线的明确，其与兄弟公司乐凯胶片是否构成同业竞争？招股书显示，虽然乐凯胶片和乐凯新材料两家公司主营产品同为“信息记录材料”，但两者在原材料、工艺流程、下游应用领域存在差异，言下之意，同业竞争并不存在。

　　同时，分拆这部分稳定、高毛利的业务先行上市之后，乐凯集团还有一定余地进行下一步资本运作。集团网站显示，目前产业版图分为印刷材料、膜材料及涂层材料、图像信息材料和精细化工四大领域。招股书披露，除了拟IPO企业外，乐凯集团主要控股的企业还有15家。不过，这些企业大部分企业规模有限。相比之下，属于“印刷材料”板块的乐凯华光印刷科技有限公司盈利能力相对可观。该公司2013年期末总资产20亿、2013年净利达8193万元，乐凯胶片及乐凯新材料的规模和盈利与之相比都有所不及。

　　另外，与乐凯新材料同处膜材料及涂层领域的合肥乐凯科技产业有限公司的规模也比较可观，2013年期末总资产17亿元，但利润水平远不如华光印刷，仅为123万元。其余企业中，除从事投资的乐凯宏达实业利润超过3800万之外，其他规模、盈利水平都明显不及，处于微利或者亏损经营。

[时间：2014-06-27  来源：上海证券报]