长荣股份

　　天津长荣公司设备在社会包装市场与国外市场拓展顺利，主营业务收入保持快速增长。公司营业收入3.11亿元，同比增长24.97%。分产品来看烫金机收入1.84亿元，同比增加28.1%，模切机收入8717万元，同比减少1.88%，糊盒机收入2778万元，同比增加162.7%。

　　1)国内市场上，公司继续向酒类、医药、化妆品等社会包装印刷市场拓展。公司在社会包装领域的销售占比已经从2007年的34%提高至目前的60%左右，烟草领域销售占比降至40%左右。社会包装领域高端自动化印后设备对低端半自动设备的替代空间依然很大，预计未来几年公司在社会包装领域的收入增速可以保持25%-30%，到2015年，公司在社会包装领域的销售占比将提升至70%左右。

　　2)国外销售与服务渠道逐渐完善，借力德鲁巴展，出口市场快速增长。公司上半年出口收入3555万元，同比增长21.64%，出口收入占总收入的11.4%。5月份公司参加了被誉为印刷奥运会的“德国德鲁巴印刷及纸业博览会”，会上公司展出了双机组烫金模切清废机MK21060STE，自动全清废模切机MK1060ER，单张纸检品机MK420Q三台设备，共吸引万余名参观者，销售目标顺利完成。 预计仅上半年获得的出口订单就可达到出口翻番的目标，公司出口产品的生产周期一般3-6个月，因此德鲁巴展后获得的出口订单将主要在下半年贡献业绩，全年公司出口收入占比有望提高至17%左右。美国、日本等国外印后设备市场空间巨大，公司产品较国外竞争对手具有明显的性价比优势，在销售与服务渠道完善后，未来几年出口市场将保持持续快速增长，预计2015年公司出口收入占比将提高至约30%。

　　3)检品机、数字印刷设备等新产品不断推出，为公司提供新的业绩增长点。公司于2009年开发成功检品机，已累计销售30多台，仅上半年已经销售10余台，销售收入达1198万元，推动糊盒机类产品收入同比大幅增长162.7%。检品机主要用于对印刷品图案进行自动扫描检测和分拣，可以节省大量人工，同时提高检验精度，将是降低劳动力成本和提升生产效率的主要受益者。 另外长荣股份从2010年开始研制数字印刷设备，目前已经向客户交付3台，在产3台。首批投产为黑白数码喷墨印刷机，目前主要用于医药的药品监管码。数字印刷设备是印刷设备的未来发展方向，我国数码印刷机主要使用惠普、佳能、柯达等国外品牌，2011年进口金额达2.3 亿美元。目前国内尚处于发展初期，北大方正、特新、豹驰和上海紫光、长荣股份等都推出了数字印刷机。预计一两年后数字印刷机将成为公司业绩的重要增长点。

　　公司产品结构不断升级，盈利能力不断提高。上半年公司毛利率51.2%，比去年同期提高2.8个百分点。

　　1)传统模烫机、模切机产品结构不断升级，双机组烫金模切清废机、自动全清废模切机等高端产品销售占比不断提高，推动毛利率提升。公司新产品毛利率一般在60%以上，但是新产品推广需要得到客户认可与适应，一般需要1-2年的推广期，公司双机组烫金模切机、全清废模切机等产品已经经历了两年的市场推广，逐渐得到了客户认可，销售占比逐渐提高。

　　2)出口产品毛利率大幅提高，拉升整体毛利率。上半年公司出口产品毛利率高达71.78%，比去年同期提高11个百分点，比国内产品毛利率48.55%高出23.2个百分点。出口收入占比提升将有助于拉升整体毛利水平。

　　3)检品机毛利率较高，拉动糊盒机类产品毛利率由25.4%提升至46.7%，提高21.3个百分点。本期糊盒机毛利大幅增长的主要原因是糊盒机产品结构发生了一定的变化，归属于糊盒机大类的检品机本期销售达1198万元，该产品较传统的糊盒机产品毛利高所致。

　　新产品研发与市场营销提高了公司期间费用率。上半年公司管理费用3318万元较上年同期增长了52.50%，管理费用率10.66%，管理费用率较去年同期上升1.92个百分点。管理费用增加主要是研发项目试制完成，其相应的试制费用计入研发费用所致。上半年公司销售费用1687万元，同比增加19.5%，销售费用率5.42%，比去年同期小幅下降0.2个百分点。公司销售费用增加的主要原因是销售收入增加及加强了参加展会等市场营销。

　　发挥上市后资金优势，增加营运资金助力市场开拓。

　　公司应收票据5982万元，较年初增长了65.69%，较1季度末增长13.2%。应收账款1.21亿元，较年初增长了70.54%，较1季度末增长2.2%。应收票据与应收账款增加主要有三个方面原因，一是跟随销售收入增长；二是结算方式转变，国内部分客户支付的货款以银行承兑汇票结算，出口产品采用远期信用证结算方式，导致应收票据与应收账款有所增加；三是受宏观经济状况影响，部分客户资金较为紧张，为了推动市场开拓，抢占市场份额，公司发挥货币资金充足的优势，在严格考核客户经营与信用状况的基础上，放宽了部分优质客户的预付款、提货交款等付款条件。目前公司已经投入了1亿元超募资金永久补充流动资金，1亿元超募资金暂时补充流动资金，尚有2.86亿元超募资金，货币资金充足。 公司存货2.04亿元，较年初减少2%。分项来看，原材料与在产品较年初有所减少，而库存商品较年初增加1339万元。公司存货变化的主要原因是去年募投项目刚刚投产，新老生产线之间相应的管理和资源配套措施未能完全跟进，为优先保证生产效率，增加了原材料备货。今年公司对内部资源进行了重新调配整合，进一步加强生产管理，因此在销售扩张的同时原材料等库存却略有减少。

　　二季度账款回收增加，但购买商品、接受劳务支付的现金也大幅增加，导致上半年经营性现金流依然为负。上半年公司销售商品、提供劳务收到的现金为3亿元，与营业收入的比值为96.7%，较去年同期86.3%有所改善。其中二季度销售商品、提供劳务收到的现金为1.98亿元，与二季度营业收入的比值为121.1%，账款回收明显增加。

　　上半年公司购买商品、接受劳务支付的现金2.42亿元，较去年同期大幅增加7165.6万元，同比增长42.1%，受此影响公司经营性现金流净额为-754.76万元。预计下半年公司账款回收状况将进一步改善，经营性现金流出增速将减缓，经营性现金流状况将逐渐改善。

　　我们提高对公司的盈利预测，预计公司2012-2014 年每股收益分别为1.50元、1.90 元和2.45元，对应2012年PE 为17.55倍，PB 为3.0倍。我们看好公司在国外市场的拓展及在数字印刷设备领域的扩张，新市场拓展将打开公司的未来成长空间，维持公司“增持”评级。

　　风险提示：宏观经济形势影响下游印包企业设备投资需求；应收账款大幅增加导致现金流减少的风险。

[时间：2012-07-31  来源：兴业证券]